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Un paso más hacia la normalización cambiaria

Finalmente el dólar cruzó el límite inferior de las bandas de flotación cambiaria y el Banco Central volvió a sumar reservas con cuentagotas. Lejos de ser un accidente, el esquema monetario empujó a la divisa a la baja, en un intento por acelerar la baja de la inflación. Activos dolarizados se vuelven atractivos.

La semana pasada el dólar perforó el límite inferior de la zona de no intervención cambiaria establecido en octubre pasado. El Banco Central sentó las reglas de su política de emisión cero con límites a la intervención cambiaria asimétricos, de manera tal que la intervención en caso de que la divisa baje sea más suave que en caso de que el billete suba. De esa manera le marcó el camino a la baja. Como ya decíamos la semana pasada, un dólar más débil es oportunidad de compra para bonos, letras y otros activos dolarizados.

La administración dirigida por Guido Sandleris hizo todo lo que estaba en su poder para que el dólar cayera por debajo de la zona de no intervención cambiaria y, así, salir a comprar reservas por primera vez desde mayo de 2017.

En octubre pasado se estableció un nuevo esquema cambiario. Una medida de urgencia destinada a frenar la corrida contra el peso. Por un lado se fijaron objetivos de agregados monetarios, la cantidad de dinero, con el objeto de que crezca cerca de cero. En octubre, noviembre y diciembre el Central cumplió con creces ese objetivo, dejando que la base monetaria creciera apenas de la mano del aumento de la demanda de dinero de cada mes de diciembre.

Esa falta de pesos en el mercado forzó la baja del dólar. Pero para evitar que esa baja se transforme en apuestas masivas por la tasa en pesos y genere otro episodio de atraso cambiario que potencialmente pueda generar otro salto fuerte del dólar en el futuro, el esquema de agregados fue acompañado por una zona de no intervención cambiaria. Si la divisa cae de esa zona, el Banco Central puede comprar reservas inyectando pesos para pagar por ellas, aumentando así la cantidad de dinero disponible y relajando en el proceso las condiciones monetarias.

A la inversa, si el dólar traspasara el techo de la zona de no intervención, el rol de la autoridad monetaria pasaría a ser el de vendedor de reservas. Los dólares que ofreciera serían cambiados por pesos que, en el proceso, salen de circulación y resultan en un endurecimiento de las condiciones monetarias.

Pero más allá de haber acordado con el FMI que tanto a la hora de comprar como a la de vender exista un límite de u$s 150 millones diarios, Sandleris y los suyos se impusieron un límite extra para las compras debajo del piso de la banda. El límite a la hora de comprar es de apenas u$s 50 millones diarios, una señal de que la entidad no defendería a capa y espada un precio, lo que le marcó el camino hacia abajo a la divisa.

La inyección de pesos resultante de las compras de divisas se transforma en más dinero disponible, lo que afloja las tasas de interés en pesos y permite que la economía respire un poco.

Aunque todavía queden muchos meses por delante en el año, con volatilidad propia de un año electoral, que el Central haya logrado domar al dólar al menos por ahora es un buen augurio para el programa monetario. Si la política no mete la cola y no se busca un atraso cambiario acelerado el dólar tendrá poco combustible para saltos grandes como los que dió en 2018. En esa línea, el esquema monetario marca el camino: ahora las inversiones van a activos en dólares.